事件：中材科技發布2019年半年報，公司實現營業收入60.63億元，同比增長27.74%；實現歸母凈利6.52億元，同比增長69.70%；扣非后歸母凈利潤為6.14億元，同比增長73.11%。經營活動產生的現金流量凈額為4.19億元，同比增長15.86%。分季度看，2019Q2營收為34.07億元，同比增速為28.01%；歸母凈利4.37億元，同比增速為85.07%。公司各業務板塊全面實現盈利，主導產業經營情況持續向好。

 

　　點評：

 

　　風電景氣上行，充分受益大功率大葉型葉片的結構化緊缺，上半年風電葉片量、利均實現大幅增長。18年上半年由于產業迭代升級且新葉型產能處于爬坡階段，葉片銷量實現負增長，從而盈利為負。今年上半年受益于行業景氣上行，產品結構和產能布局調整效果顯著，上半年葉片銷售達到3.20GW，同比實現大幅增長139%。葉片大型化（大功率大葉型葉片占比超過20%）及供需偏緊共同驅動風電葉片收入大幅提升（營業收入為19.8億元，同比增長134%）。疊加成本下降，實現扭虧為盈，凈利潤為1.8億元，占公司上半年總盈利約27%。展望未來，受益于行業景氣度持續上行，行業龍頭中材葉片產品結構中高端化以及大型葉片供需偏緊使得公司近年來單MW價格呈現上升趨勢，公司將繼續利用技術、成本和產品優勢進一步提高市占率，且由于結構變化和規模效應，毛利率將明顯提升，盈利能力有望大幅提升。

 

　　受益成本和費用端改善，玻纖盈利同比持平。玻纖上半年實現銷量41.9萬噸，同比增長4.7%；營收為27.9億元，同比下滑1.1%；價格同比下滑接近6%。由于行業新增產能沖擊及需求不確定性，行業持續磨底，中低端產品價格持續下行。但由于公司中高端產品占比較高，且持續推進降本增效帶來成本和費用的內生改善，公司主要產品包括風電紗、熱塑紗和高端電子紗均實現較高盈利，上半年盈利3.9億元，較上年同期持平（18H玻纖盈利為3.95億元），單位凈利略有下滑，現為931元/噸。環比來看，二季度由于產品結構變化，均價有所提高，成本持續改善致單位凈利環比提升約300元/噸。

 

　　行業層面，預計三季度玻纖價格逐步探底，四季度環比或將有所改善。從供給端來說，季度邊際新增產能逐步減少，雖需求增速可能略有下滑，但仍然保持增長，我們預計基本面將環比逐季有所改善。從目前主要企業經營情況來看，對于全市場競爭的無堿粗紗產品，當前價格（巨石4200-4300元/噸左右）巨石財務上不賺錢，行業新進入者和部分成本較高者預計處于虧現金流的水平，我們預計無堿粗紗繼續下行的幅度有限。中高端產品中，電子紗價格處于歷史底部位置且主要企業皆不賺錢，且隨著5G對于部分高端電子紗的拉動，價格繼續下降的空間有限，有望逐步回升；風電行業景氣較好，國內這一兩年搶裝明顯，預計風電紗價格將持續保持較好水平；用于汽車領域的熱塑紗，隨著汽車銷量邊際有所好轉，后續將傳遞到產量端以及對玻纖的需求端，逐季邊際好轉值得期待。

 

　　鋰電隔膜實現扭虧為盈。截止目前，公司4條合計2.4億平產能的產線運行狀態良好，良率不斷提升，產能加速釋放，國內外主流客戶開拓順利（CATL和億緯鋰能），實現批量銷售，上半年已實現微幅盈利。19年8月公司出資9.97億元增資湖南中鋰，產能及市場份額得到迅速提升，助力公司實現鋰電隔膜產業龍頭戰略。隨著國內外客戶的積極開拓以及產能的后續釋放，鋰電隔膜的盈利能力有望快速提升。

 

　　費用率管控得當，凈利率穩步提升：報告期內公司綜合毛利率為27.97%，同比下降0.36個百分點。公司上半年銷售、管理、研發和財務費用率分別為3.67%、5.59%、3.19%和2.85%，整體費用率較上期下降2.62pct。歸母凈利率為10.76%，同比提高2.66pct，得益于公司管理及財務費用率進一步下降。

 

　　投資建議：1、風電葉片：行業景氣上行，產品結構和產能布局調整效果顯著，充分受益于大功率大葉型葉片的結構化緊缺；2、玻纖：行業供需有望逐季好轉，公司通過持續優化產能及產品結構、深入推進降本增效以及新產品逐步放量，公司主要產品，包括細紗、風電紗及熱塑紗均保持較高的盈利水平；3、鋰電池隔膜：滕州新生產線運轉情況良好，良率不斷提升，產能加速釋放，國內外主流客戶開拓順利，實現批量銷售；4、氣瓶：受益于新產品放量及行業復蘇，氣瓶產業盈利能力大幅提升。

 

　　我們認為中材科技風電葉片業務2019年有望保持高增，玻纖原紗盈利維持穩定，鋰電隔膜業務逐漸放量有望貢獻新的業績增量。我們預計公司2019-2020凈利潤分別為14.2和17.2億。

 

　　風險提示：玻纖新增產能投放超預期，導致各產品價格大幅下滑；環保淘汰玻纖落后產能不及預期；未來幾年風電新增裝機不及預期，公司葉片業務受影響；相同型號葉片價格下滑超預期；鋰電隔膜生產和銷售不及預期，價格下降幅度超預期。