再升科技:玻纖棉龍頭擴產,內生外延長期高成長

　　微玻璃纖維棉龍頭,業績高速增長.
　　公司是微玻璃纖維棉及制品龍頭,2015年上市,目前產品主要包括玻纖空氣過濾紙、VIP芯材及AGM隔板、微纖維玻璃棉等,主打潔凈(工業和民用濾紙)和節能保溫(冰箱冰柜保溫材料),積極開拓鉛酸電池隔板和輕量化材料領域。公司優勢在于上游微纖維玻璃棉到下游微纖維棉制品產業鏈完整,同時軍工轉民用技術實力雄厚。
　　公司當前產能利用率近100%,IPO及今年定增方案主要用于產能擴張,擴張產能大部分將在16年年末至17年年末建成投產,預計將繼續帶來高速成長。今年上半年公司實現營收1.43億元,YOY+38%;歸母凈利3035萬元,YOY+106%,業績實現高速增長。
　　濾紙主打中高端領域,工業升級與空氣凈化需求共促增長.
　　公司濾紙主要用于工業過濾和空氣凈化器配件更新。國內電子、制藥等行業投資增速維持在14%高位,電子等行業投資中約5%為濾紙投資,新增投資需求旺盛;同時玻纖濾紙更換周期一般在兩年左右,存量更新需求堅挺;民用方面空氣凈化器年銷售近1000萬臺,環保意識提升和公共場所空氣質量要求對未來需求有支撐;公司產品適配松下、飛利浦等品牌,主打中高端HEPA濾紙,更換周期在6個月左右,目前向C端延伸,加強天貓、淘寶等電商直銷,提高單品利潤率。公司濾紙板塊產能3000噸,近期收購常州和益與重慶紙研院,產能逐步提高。上半年濾紙營收8384萬元,YOY+22.7%;受益天然氣降價和技改降本,毛利率提升10.8pct至54%。
　　VIP芯材前景漸明,AGM隔板收入激增.
　　公司VIP芯材主要用作冰箱保溫板,效果好于現行硬質聚氨酯泡沫。節能標準提高要求提升,同時VIP板價格在100元/平以下,經濟性較好,因而未來VIP板需求有望提升,同時小家電和建筑保溫VIP板需求亦有挖掘空間。公司產品主要供給松下等客戶,與松下合資建廠,未來可繼續提升大客戶占比。AGM隔板主要用于汽車起停系統中鉛酸蓄電池部分,絕大部分海外出口。歐美約70%汽車配備起停系統,技術成熟;預計2020年我國將有超40%新車配備起停系統,發展空間較大。目前公司國內電池客戶(如南都、天能等)開拓進展較快。上半年VIP芯材產能受限,收入YOY-38%;AGM隔板收入YOY+436%。預計兩個板塊17-18年均有產能擴張。
　　產能陸續投放,下游需求堅挺,次覆蓋,給予“增持”評級.
　　暫不考慮利潤分配(10轉12),預計公司2016~18年EPS為0.68/1.24/1.77元,YOY+100%/82%/43%,CAGR+73%。公司17-18年進入產能投放周期,下游需求堅挺,產能利用率有望維持當前高水平。參考可比公司業務、估值和公司增速情況,認可給予40~45倍17年PE,對應股價49.60~55.80元,次覆蓋,給予“增持”評級。
　　風險提示:濾紙業務增長緩慢;VIP芯材替代需求釋放緩慢;產能投放不達預期等。
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